Главная  Журналы  Финансовая аналитика: проблемы и решения  6(288) - 2016 февраль

К задаче расчета терминальной компоненты в модели дисконтированного денежного потока

Получена: 12.01.2016

Одобрена: 25.01.2016

Доступна онлайн: 19.02.2016

Рубрика: ОЦЕНКА И ОЦЕНОЧНАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ

Страницы: 27-41

Предмет. Исследуются методические аспекты расчета терминальной компоненты в задачах оценки бизнеса и эффективности инвестиционных проектов методом дисконтирования свободного денежного потока.
     Задачи. Выработка и обоснование методических рекомендаций по построению финансовой модели для расчета терминальной компоненты.
     Методология. Решение поставленной задачи основано на использовании формализованного математического аппарата и средств компьютерного моделирования для изучения связей и количественных взаимозависимостей между структурными элементами в терминальной оценке с учетом их экономического содержания.
     Результаты. Отсутствие согласованности между финансовыми показателями последнего периода горизонта прогнозирования и допущениями для постпрогнозного периода являются потенциальным источником значимых ошибок. Чтобы исключить предпосылки их возникновения, рекомендуется строить терминальную компоненту на основе денежного потока первого постпрогнозного года, рассчитанного в явном виде, исходя из операционной прибыли последнего года горизонта прогноза, темпа роста и доходности инвестиций в постпрогнозный период. Проблема циклической зависимости при расчете ставки стоимости капитала разрешается с помощью стандартной возможности итерационного расчета в электронных таблицах. Приведение расчетной величины терминальной компоненты к дате оценки должно осуществляться в каждом периоде по своей ставке WACC, рассчитанной исходя из структуры капитала и процентного налогового щита для этого периода.
     Область применения. Результаты имеют выраженную прикладную направленность и могут быть использованы при построении финансовых моделей для оценки бизнеса и анализа эффективности инвестиционных проектов.
     Выводы. Непротиворечивый расчет терминальной компоненты – один из ключевых этапов в оценке методом дисконтирования денежных потоков. Важнейшим условием состоятельности полученного результата является согласованность прогнозных данных и переменных в модели бессрочно растущей ренты.

Ключевые слова: оценка, терминальная оценка, цикличность, итерационное решение, согласованность модели

Список литературы:

1. Koller T., Goedhart M., Wessels D. Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies. Hoboken, NJ. John Wiley & Sons, 2010. 768 p.
2. Palepu K.G., Healy P.M. Business Analysis Valuation: Using Financial Statements. Mason, OH. South-Western College Publ., 2012. 336 p.
3. Titman S.J., Martin J.D. Valuation: The Art and Science of Corporate Investment Decisions. Prentice Hall, 2010. 592 p.
4. Ибрагимов Р.Г. Структура капитала и ценность компании: анализ за рамками допущений теорем Модильяни – Миллера // Российский журнал менеджмента. 2009. Т. 7. № 4. С. 33–56.
5. Дамодаран A. Инвестиционная оценка: инструменты и методы оценки любых активов. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. 1340 с.
6. Gordon M.J., Shapiro E. Capital equipment analysis: The required rate of profit // Management Science. 1956. № 3. P. 102–110.
7. Gordon M.J. The investment, financing and valuation of the corporation. Homewood, Richard D. Irwin, 1962. 256 p.
8. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Д. Стоимость компаний: оценка и управление. М. Олимп-Бизнес. 2005. 562 с.
9. Higgins R.C. How Much Growth Can a Firm Afford? // Financial Management. 1977. Vol. 6. № 3. P. 7–16.
10. Higgins R.C. Sustainable Growth Under Inflation // Financial Management. 1981. Vol. 10. № 4. P. 36–40.
11. Хиггинс Р.С. Финансовый анализ: инструменты для принятия бизнес-решений. М.: Вильямс, 2007. 464 с.
12. Miller M.H., Modigliani F. Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares // Journal of Business. 1961. Vol. 34. № 4. P. 411–433.
13. Sharpe W. Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium Under Conditions of Risk // Journal of Finance. 1964. Vol. 19. № 3. P. 425–442.
14. Lintner J. The Valuation of Risky Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets // Review of Economics and Statistics. 1965. Vol. 47. № 1. P. 13–37.
15. Levy H. The CAPM is Alive and Well: A Review and Synthesis // European Financial Management. 2010. Vol. 16. № 1. P. 43–71.
16. Лимитовский М.А., Лобанова Е.Н., Минасян В.Б., Паламарчук В.П. Корпоративный финансовый менеджмент. М.: Юрайт, 2014. 990 с.
17. Miles J.A., Ezzell J.R. Reformulating Tax Shield Valuation: A Note // Journal of Finance. 1985. Vol. 40. № 5. P. 1485–1492.
18. Abrams J.B. An Iterative Valuation Approach // Business Valuation Review. 1995. Vol. 14. № 1. P. 26–35.
19. Tham J., Vélez-Pareja I. Principles of Cash Flow Valuation. Burlington, MA. Academic Press, 2004. 350 p.
20. Минасян В.Б., Лимитовский М.А. Разработка и применение итерационных алгоритмов определения структуры и оценки стоимости капитала // Управленческий учет и финансы. 2010. № 3. C. 162–183.
21. Минасян В.Б. Методические особенности расчетов структуры капитала и стоимости капитала в технологиях финансового менеджмента // Менеджмент и бизнес-администрирование. 2014. № 4. С. 136–151.
22. Ибрагимов Р.Г. Финансовая политика и эффективность инвестиционного проекта. Выбор адекватной модели оценки // Аудит и финансовый анализ. 2014. № 3. С. 133–143.
23. Arzac E.R. Valuation for Mergers, Buyouts and Restructuring. Hoboken, NJ. John Wiley & Sons, 2008. 480 с.
24. Arzac E.R., Glosten L.R. A Reconsideration of Tax Shield Valuation // European Financial Management. 2005. Vol. 11. № 4. P. 453–461.
25. Fernandez P. Valuation Methods and Shareholder Value Creation. San Diego, CA. Academic Press. 2002. 631 p.
26. Артеменков А.И., Михайлец В.Б. Еще об одном эффекте гиперболизма, наблюдаемом в модели Гордона // Вопросы оценки. 2005. № 4. C. 21–24.
27. Harris R.S., Pringle J.J. Risk-Adjusted Discount Rates Extensions form the Average-Risk Case // Journal of Financial Research. 1985. Vol. 8. № 3. P. 237–244.
28. Fernandez P. The Value of Tax Shields Is NOT Equal to the Present Value of Tax Shields // Journal of Financial Economics. 2004. Vol. 73. № 1. P. 145–165.
29. Cooper I.A., Nyborg K.G. The Value of Tax Shields IS Equal to the Present Value of Tax Shields // Journal of Financial Economics. 2006. Vol. 81. Iss. 1. P. 215–225.
30. Lally M. The Gordon-Shapiro Dividend Growth Formula and Inflation // Accounting and Finance. 1988. Vol. 28. Iss. 2. P. 46–51.
31. Bradley M., Jarrell G.A. Expected Inflation and the Constant-Growth Valuation Model // Journal of Applied Corporate Finance. 2008. Vol. 20. № 2. P. 66–78.
32. Friedl G., Schwetzler B. Terminal Value, Accounting Numbers, and Inflation // Journal of Applied Corporate Finance. 2011. Vol. 23. № 2. P. 104–112.
33. Kiechle D., Lampenius N. The Terminal Value and Inflation Controversy // Journal of Applied Corporate Finance. 2012. Vol. 24. № 3. P. 101–107.

Посмотреть другие статьи номера »